Monthly Archives: 十二月 2007

定價策略 ( 1 )

        我有一位朋友,A君,曾告訴我一個他經營業務時遇上的真實故事,那故事很有趣,在這裡寫出來跟各位分享。

 

        A君大約在二十多年前,因機緣巧合接手了一家小型油漆製造廠,當時該廠祇為少數幾個客戶生產特殊規格的油漆,營業額很少,業務處於虧損狀態中。A君管理以後業績大有改善,公司有了盈利,兩、三年後手裡有了一小筆資金,銀行也答應提高透支額度。當時,大約是上世紀八十年代中吧,有一家香港頗具規模的油漆廠,老闆年事已高,不願經營下去,以高價買出了廠地結業了。該廠的油漆品牌以及主要生產設備也由其它油漆廠接手,剩下一些舊機器無人問津,幾位年老員工也失業了。A君以極便宜價格買下了舊機器,一些原料並聘用了幾位老員工,開始生產一些市場上用途最廣的「大路貨」,這是需要經過零售舖向市場發售的。即使這樣小小的投資也耗盡了A君的資金,用盡了銀行的透支額,還欠下供應商貨款,所以新產品的推出祇許成功不許失敗,如果失敗A君就要破產了。

 

        用什麼價格將產品推向市場?A君跟三位銷售員一起開會商量,一位銷售員說:「我們的品牌沒有名氣,一定要低價招徠。名牌貨賣100元,我們最多祇能賣到60元、65元。」另一位銷售員說:「我們可以採用折扣跟銷售量遞增的方法,商舖銷得越多,我們折扣給的越大,鼓勵商舖的積極性。」另一位銷售員是新請來的那位外廠的銷售員,可能是不熟悉新環境,默不做聲。兩位同事也都說得有道理,但A君總覺不妥,散會以後自己一個人,細細思量這件事。第一個方法,賣低價,祇能有兩個結果,一是降低質量,保持一定利潤,但劣質產品肯定不能在市場立足。另一個結果就是生產跟名牌同樣品質的產品,但公司就沒有利潤,也是死路一條。另一位同事的建議聽上去可行,但零售店老闆沒有把握銷售新牌子,他會敷衍你,但不一定有興趣幫你銷。A君最後想出了一個方法,在第二天跟銷售員的會議上宣佈了,他決定名牌貨賣100元,自己的牌子就賣98元,品質跟名牌貨一樣好。名牌貨給零售舖的折扣,當時都是8%,A君就給商舖13%折扣,賣出一罐也是這個價錢,也就是說零售舖賣出一罐A君的貨,比賣出一罐名牌貨要賺多60%。當A君的貨推出市場時,商舖都樂意為他推介,立即在零售市場佔了一蓆之地,工廠也很快發展到中型規模。

 

        A君在講這個故事給我聽的時候,他仍心有餘悸,如果當初用了錯誤的定價策略,也許早已經破產了。

 

        這個故事告訴我們定價策略的重要性,你提供的商品或服務,如何定價?如何提供優惠?將優惠提供給誰?每一個細節都是重要的,成敗也許祇在於你是否採用了正確的策略。

 

        另有一個故事,美國有一超大型的超市連鎖集團,他們的定價策略是「進貨價加11%,所有商店,所有商品都這樣定價。有一次,某一分店進了一批低價牛仔褲,這一批平價牛仔褲很快就被搶售一空,過了幾天,該分店又進了同樣的一批牛仔褲,預期也會同樣熱銷,就有主管人員提出來,是否將售價提高一些?但這牽涉到整個集團的定價政策。如果允許有特例,那麼到哪一個級別的主管才有權決定呢?集團經營的商品品種和數量是非常巨大的,有了一個特例,是否允許第二個特例呢?如果有了很多特例,那本來的定價政策是否還存在呢?考慮到經營效率,最終那批牛仔褲也沒有加價,還是用「進貨價+11%」的定價銷售出去,可以多賺也不想賺,維持高效的管理架構比一時賺多一些更重要。

 

        這種成功的企業管理的例子,在我們身邊隨處可以找到。

 

        定價策略不單指商品,還牽涉到更廣泛的範疇,下一節我們將繼續討論。

定價策略 ( 2 )

        上文我們提到了「定價」是一門大學問,正確的定價策略對於經營一盤生意來說非常重要!
 
        定價不單是指生產的商品,還牽涉到更廣泛的範疇,舉一個例:地產代理業。
 
        要促成一單交易,需要許多處於不同環節的人共同努力來完成:地產代理公司提供品牌;辦公場地;資料庫;後勤支援,而高級經理;區域經理;分店經理;小組組長直至前線營業員每個人都有貢獻,佣金應該如何分配呢?每一公司都有自己的制度,公司愈大制度愈複雜,而這一利益分配的機制也是隨著市場的變革在不斷變化的,誰的制度最合理,最有效也許就決定了誰的公司能成功。
 
        利益分配的天秤究竟是如何擺動的呢?這要從參預各方的「議價能力」說起。
 
        第一對彼此角力的力量,是在地產代理行及他們的委托人即樓宇的買賣或租賃方發生的。記得二十年前,地產代理業還沒有形成現在「中原」、「美聯」兩大行的情形,當時的代理是小經紀行的天下,樓宇賣方是無需付佣的,買方付樓價的0.5%作佣金,甚至這0.5%還是可以講價的。由於代理行眾多,分散,彼此競爭,因此沒有議價能力,當時經紀行的收費真是很低的。漸漸地,地產代理行形成了「兩大」壟斷的態勢,也就是說「代理」一方的議價能力大大增強,業主或準業主要多付一些佣金了!我相信地產代理行的集中壟斷的趨勢仍在進行。隨著「兩大」有了更大的市場佔有率,可能會要求更高的佣金。
 
        第二對角力的力量,是在代理行的員工及公司之間進行著的。
 
        隨著代理公司的品牌更有名,隨著公司掌握的市場資訊愈多,公司會較少依賴個別員工的個人客戶網絡,因此在佣金分配方面也會向公司利益傾斜。上面提到的兩種趨勢已經存在著相當長時間了,相信仍會繼續下去。對地產代理公司來說,每0.1%的佣金都要精心計算。如果付給員工太多,則公司賺少了,如果付得太少,又怕員工流失。如何「定價」,如何從客戶處得到更多,又如何合理地減省開支,成了管理層核心的工作,經常要進行檢討。
 
        類似的行業還有「直銷公司」、「保險公司」等等。 
 
對於自己開業的專業人士,例如醫生或會計師,正確的「定價策略」也是非常重要的。以一位自行開業的醫生來說,即使開出的藥方是一樣的,但不同醫生的收費可以有很大的差異,因為醫生對於病情的判斷,所用藥劑量的大小可以是不同的,效果也可以是截然不同的。對於「好」的醫生 (有名氣,也是一種品牌),病人願意支付較高的診金。當然診所在中環還是在屋邨、本身的學歷、資歷都是形成品牌的重要因素。最常見的,易犯的錯誤,是低估自己,診金訂得太低,病人反會質疑醫生的水平,對於維持自己的形象是否反有了負面作用?
 
        如果病人很多,是否可以考慮小幅提價?直至高診金令病人開始減少,但增加的收費,彌補流失的病人還有餘,用這樣的方法尋找最適合自己的診金水平。其實,一個成功的開業醫生,高超的專業水平及誠懇的服務,可能佔了令你成功的80%的要素,另有20%是跟病人溝通的技巧,營造自己專業形象的技巧以及營運的技巧。

紙上財富 (上篇)

        不知道朋友們有沒有想過「公司上市」是如何創造出財富的?那些上市公司老闆的「身家」是如何一飛沖天的?什麼都沒有變,同樣的公司,同樣的生意,祇因「上市」,老闆的「身家」就增加了十倍、二十倍、甚至三十五倍?事情是這樣發生的。
 
        假定有一位A君,投資了1億元,經營一盤生意,而他經營有方,每年的淨利潤有五千萬,這樣,三年以後他可以將他的生意「上市」了。由於經營這樣一盤生意1億資本已經夠了,所以他先將三年來賺到的一億五千萬袋入自己口袋,然後將那盤生意重組成一家「有限責任股份公司」發行例如1億股,每股面值1元的股份,選擇一個股市興旺的時機,找一家保薦公司,安排公司上市。假定他出售25%的股票給公眾投資者,在給股票定價的時候,不是按照公司的資產淨值訂價的 (在這個例子裡資產淨值是1億元),而是按照每股盈利能力再乘上一個上市的P/E倍數來定價的。在這個例子裡,每股盈利是0.50元,假定P/E定在20倍,那新股的上市價就訂為0.50 X 2010元,整家公司有1億股,則公司的市值就是10億元,老闆持有75%,則他的「身家」是10 X 0.757.5億,而該公司的淨資產祇有1億元,這是紙上財富很典型的一個例子,但事情還遠不至於此。
 
        A君現在是一家市值10億的上市公司老闆了,在他的行業中有另一家公司,是B君在經營,規模比A君公司小,資本祇有5000萬,每年盈利祇有2500萬。A君向B君提出,用已上市的A公司的股票,向B君收購B公司的全部股權,A君的條件是發行1000萬新股給予B君。A公司的股價值10/股,1000萬股值1億。而B公司資產才5000萬,B君可以藉此套現,也可以滿足於跟A君合伙,兩家公司發揮協同效應,在行業裡更佔優勢。於是B君欣然接受A君的條件,A公司併吞了B公司,此時公司總發行股數為1億+1000萬=1.1億股,新公司的總盈利為5000萬+2500萬=7500萬,每股盈利就是7500 ÷1.1億股=0.6818/股,現在每股值假定仍是10元,則P/E變為 10 ÷0.681814.667倍,比原來的P/E大大降低了,股價有更大的上升潛力。假定合併後公司P/E又漲回20倍,則股價變為 20 X 0.6818 13.64元。
 
        我談到的故事是用最簡單的方式描述企業上市及合併,大家可以看到本來A君+B君的兩家公司的淨值是1億+5000萬=1.5億,現在公司市值為1.1億股 X 13.64元=15億元,平空創造了15億-1.5億=13.5億。
 
        股市上幾乎每一天都在上演相同的故事,否則怎麼會產生「身家」幾千億的富豪呢?
 
        朋友們可能要問了:「我給你搞糊塗了,到底那13.5億的財富是否存在呢?」
 
        這不是簡單的一句話可以回答的問題。A君+B君的公司,資產淨值是15千萬,那是廠房,機器,原材料,半製成品等等資產,減去總負債的「數」,是有「數」可計的,看得見的,那是「有形資產」(Tangible Assets)。另外那13.5億是「無形資產」(Good Will)
 
        雖是無形資產,但它是有公司的盈利支撐著的,每年有回報就支持著股價。假定你揸住1百萬定期存款,每年收到3厘息,收了3萬元息,而你揸住價值1百萬的A君的股票,A君公司盈利每年是5厘,派息3厘,你也收到3萬元息,還有2厘的未分配盈利滾存在公司中,所以你投資在A君公司的那1百萬比存銀行回報還要高,不能說它不值錢吧?

紙上財富 (下篇)

        這個題目揭述了那些「身家」千億的超級富豪是如何產生的。
 
        上文談到A君經營了一盤生意,並成功上市,上市後還兼併了B君的公司,締造了一個市值15億元的集團。A君是一位聰明能幹的年青人,眼光遠大而且野心勃勃,他的成功故事才剛剛開始。
 
        藉著公司上市,A公司增加了25千萬元的資金。A君用這筆錢將自己公司的生產線擴大並現代化,並投資研究和發展新產品,通過本身業務的快速發展,公司迅速壯大。此時,他公司的股票股價必定是快速上升的,而利用了每一次的機會,進行收購合併,供應給他零部件的,或替他銷售的公司,都一一併購到他的集團旗下。每一次收購都是用A公司的P/E估值高的股票,去收購低P/E的公司,每次併購又帶來協同效應,A公司就成了行業中的巨無霸領袖股。此時A公司已能提供巨額的現金流,而在每次股市興旺時,A君又趁勢發行新股集資,公司有了巨額現金在手。此時A君周圍已網羅了各方精英,有專家向A君指出未來無線通訊以及能源業是大有前途的生意。A君做了詳細的市場分析,認定專家的意見是正確的,他果斷地收購國外的能源企業,又投資新興的無線通訊業,由於A君目光遠大,知人善用,他的生意觸角無往不勝。一方面成功地經營實業,另一方面配合以收購,注入資產,企業重組等等「財技」,在二十至三十年的時間裡,他的資產從初初的一億元,膨脹至超過1千億,2千億。不僅在香港,全世界的超級富豪誕生的模式有90%是相同的。這些人憑著自己的聰明才智,過人的精力,及魄力,合法,正派地擴大自己的商業帝國,他們是經濟發展的重要推手,對社會是有很大的貢獻的。祇有成熟的市場經濟,完善的法制社會,才能產生這樣的人物。
 
        即使這些人的千億甚至幾千億財富,也是建立在他擁有的企業的盈利能力上的。一旦市場逆轉,或且在投資的初期就估計錯誤,投入了巨資,但得不到回報,後果也可以是很嚴重的,必需變賣現有的資產去填補虧蝕生意造成的損失。失敗的收購或失敗的投資,在市場上也累見不鮮,甚至發生拖累了整間母公司倒閉的事例。
 
        要成功地在股票市場投資,就要有識得千里馬的佰樂的眼光。像上文提及的A君這樣的例子,是百裡挑一的,很難在公司很小的時候,就知道那是一家好公司。我們小投資者能做到的,是在A君公司經營多年以後,每年都看到它業績增長,每年都看到它派息,看到它已成行業的領導股,那時才能買入它的股票,然後長期持有它的股票,做A君公司的股東,搭著A君公司這艘順風船。A君的財富增加了,你的財富也隨之增加。A君成了千億富豪,你可能也成一個千萬小富豪。

股市評論 ( 1 )

        今天共有三篇網誌,分別是「股市評論 ( 1 ) ( 2 )」及「簡介投資大師 ( 10 )」。
 
        121日讀到「信報」姚遷先生的專評,他也將匯豐巨額撥備去挽救兩家持有SIV資產的公司的事跟「安隆」事件聯系起,猜想匯豐有質素差的資產隱藏在外人不知的賬戶內,里昂、高盛、花旗,全都有針對匯豐的報告,紛紛調低匯豐評級,假定迅速進入一個減息環境,則情況可能還好一些,不知匯豐能否捱過這一次的風暴,信貸機構莫迪 (Moddy’s) 1130日調低了匯豐的評級,並特別提出匯豐要加強風險控制,這樣的提法是很不尋常的了。

股市評論 ( 2 )

        中國財險剛公佈了業績,整體虧損,雖然金額不大,它主要是做汽車保險的。
 
        保險公司的盈利來自保費收入以及滾存資金的投資收入。
 
        但保費收入並非利潤,每張保單都要承擔或然的損失賠償,所以保費收入的利潤是保費收入減去成本,其中主要是員工的工資、花紅,以及實際發生的賠償額。
 
        滾存資金對保險公司來說,主要是買入政府債券的利息收入,另有一定比例的股票及其它債券的投資收益。
 
        財險總體錄得虧損,則是將投資收益也賠掉了,即它的保單賣得太便宜,問題是它能否提高保費?
 
        對保險公司來說,人壽及醫療保險等等是最安全的,因為投保人數眾多,數學計算出來的或然賠償率就比較正確。
 
        但也有計錯數的事。平安保險在90年代賣出過很多人壽保單,當時市場息率很高,那些保單承諾以高息計算,到期 (10年或20) 還本利,這一類保單都賠本,至今平安的賬上還有一筆近200億的或然損失。
 
        保險業是可以長期成長的行業,但經營困難、複雜,董事局及經理層的水平極端重要,財險更是風險大,全世界最大的勞埃德保險,十幾年前因風災、水災、大型飛機失事,賠得厲害,要股東不斷注資,它是非上市的、無限責任公司,今天如有時間我會去查一查現在還存在嗎?
 
        中國人壽及平保,幾年前股價是極度低估的,我也曾持有,後來它們的股價漲過了頭,我都減持了一半,今天股價較合理了,仍不能說有吸引力。中國國債利息增了,能提高它們的盈利,但影響很小。他們的業績一是要靠風和日麗、無災無病。二是要靠股市興旺,新股大量上市,股市波動時保險股的波動會更大。有一套計算保險公司內涵值的數學方法,下次有時間的話可跟朋友們一起探討。但困難不在於知道內涵值,困難在於股價相對於內涵值的倍數何為合理,那尺度太寬了,所以對保險股的價值,投資者的評估可以有很大差異。

簡介投資大師 ( 10 )

        【華倫.畢菲特 (Warren Buffet)
 
        在畢菲特開始集資入市時,道瓊斯指數大約在200點左右,他的父親憂心忡忡,認為股市已經太高了,入市要三思而後行,但畢菲特還是很快就開始了投資活動。畢菲特向他最初的合夥人承諾,「我們的投資建立在股票的內在價值的基礎上,不是隨波逐流,將盡力將長期資本損失 (而不是追逐市場的短期損失)減到最低」,後來的歷史表明畢菲特出色地兌現了他的承諾,他著眼於公司的長期展望,公司內在價值以及業務前景,不受股市短期的波動而影響,因而成就了他一生輝煌的事業。
 
        「合夥公司」成立時,畢菲特跟合夥人一起,制定了一個目標,年收益率要超過道瓊斯平均指數升幅10個百分點。從1957年至1969年,他確實擊敗了道瓊斯指數,不祇10個百分點,而是22個百分點。畢菲特聲名遠揚,越來越多人請求畢菲特管理他們的財產,那時畢菲特不僅買入公司的少數股權,他還通過大量購入,控制了7家上市公司。1962年他收購了一家處於困境的紡織品公司,波克夏.哈薩威公司,即是現在畢菲特控制的旗艦控股公司。
 
         1969年時,畢菲特決定結束本來的投資合夥關係,有部份投資者,由畢菲特介紹他們去了另一位基金管理人比爾.盧思,那是畢菲特在格拉漢公司工作時的同事,另一部份成員則跟隨畢菲特,將資產轉至波克夏.哈薩威公司,形成新的合夥關係,畢菲特此時有波克夏.哈薩威的控股權,他的資產已達2500萬美元。
 
        他最初的合夥人每個人都對他們十二年來的投資收益十分滿意。

股市評論

        今天另有三篇網誌,一篇是「簡介投資大師 ( 9 )」,另外兩篇是回應網友「俄哈瑪智者」及「小凡」。
 
        聯儲局長Bernake也開聲了,認為今天的經濟形勢跟一個月前大不相同,經濟成長放慢的威脅比通賬大,市場將他的談話解讀成1211日的聯儲局可能減息0.5厘,而未來的六個月裡會繼續減息,市場的反應也很正面,近一個月內的跌幅差不多漲回來了。回頭看看,上月底的市場情緒其實是相當悲觀的,聯儲局相對樂觀的報告一出,市場相當錯愕,由於憂慮聯儲局不減息,因而引起市場下跌。近幾天聯儲局才認同了市場的看法,表態以後市場又漲了回來,不要求聯儲局更有遠見,假如聯儲局一個月前就認同市場看法,措辭更悲觀一些,更清晰暗示聯儲局隨時準備減息,市場的波動會否小一些呢?我們小投資者祇是看到道指600 – 700點的波動,但深深捲入市場手持SIV的投資者可能已經是經歷一次生死歷程了,聯儲局有後知後覺的嫌疑。
 
        從港股的角度看,美國減息不但改善了外圍市場的氣氛,也實質地會刺激香港經濟,香港將會跟隨減息。中國經濟研究所的所長也有講話,說「直通車」是開放人民幣資本賬的重要一步,中國一定會踏出這一步。我們金管局的任局長也開口說開放正常的人民幣對外投資渠道,比堵截黑市人民幣買賣更重要。自從上次抓捕地下錢莊的消息高調曝光後,地下錢莊的活動一定會收歛一些,他們要求的佣金也一定會提高一些,總會對人民幣流港造成一定影響。壞消息漸都浮上了枱面,好消息繼續有來,市場氣氛正在轉好。

簡介投資大師 ( 9 )

        【華倫.畢菲特 (Warren Buffet)
 
        華倫.畢菲特今天在投資界幾乎是無人不曉的投資家,大家以「股神」視之,而且他今天依然健在,依然在投資。他雖然富可敵國,但依然保持儉樸的生活、謹慎謙虛、從不盛氣凌人、對家庭忠實關愛、對社會充滿責任感,他的上千億美元資產,除了留給女兒3000萬美元,其它都承諾捐給微軟的比爾蓋茨夫婦慈善基金,給第三世界貪苦大眾送醫送藥、送教育,他的一生可作為我們每個人的典範,我想寫他的事跡應該詳細一些,用多一些篇幅。
 
        畢菲特在哥倫比亞大學獲碩士學位,畢業以後回到家鄉奧瑪哈,但不久,在1954年,葛拉漢邀請他到紐約加盟葛拉漢 紐曼公司,在這一段時間,畢菲特對葛拉漢的投資方法著了迷,當時除了畢菲特,葛拉漢 紐曼公司還請了沃特、史勞斯、湯姆、耐普和比爾.盧恩,後來這幾個年青人個個都自立門戶,成就了很大的事業,當然畢菲特是他們中最成功的一個。1956年葛拉漢決定退休,畢菲特辭別老師回到家鄉,此時他已是學成歸來,準備展翅高飛了,等待他的是任他翱翔的廣闊天空。
 
        回到奧瑪哈後,就在1956年,在親戚好友的支持和信任下,畢菲特開始有人自己的投資企業,當時合夥伙伴有7人,共籌得資金10.5萬美元,畢菲特本人祇投入100美元。按照公司章程,其它的合夥人,每年可以收回他們投資的6%,以及超過一個協定利潤的額外利潤的75%,超額利潤中的25%則歸畢菲特,作為他的工作酬勞。此後的十三年裡,在畢菲特管理下合夥公司的年均收益率達到29.5%,而在這十三年裡道瓊斯指數有五次大跌,但畢菲特的公司以年計從沒有輸過錢。
 
        以上就是「股神」1956年以10萬美元起家這個故事的「源頭」,其實那10萬美元還不是他的。

回應網友 – 俄哈瑪智者

        俄哈瑪智者:
 
        多謝你的留言。
 
        我批評匯豐是為了三件事:
 
        第一:今年初HouseHold 出事了,總公司在年度報告要發表前一個月才知道這件這麼大的事,似乎管理有問題。
 
        第二:這次第三季度年報,所有的專業分析匯豐的研究員,都認為它要為次按做大幅撇賬,撇賬額最少在130億美元以上,但實際祇撇了7億美元,唯一的可能是有大額的撇賬還隱藏在賬目裡,所以才有高盛的評語:No end in sight to HI losses, unsolved strategy / pelf issues SELL,這不是一個小問題,關乎到管理層的誠信。
 
        第三:兩週前匯豐高層才講過銀行無須再為次按債券撥備 (請注意他沒有提次按貸款),但又孭上了兩個資產管理公司,撥備達350億美元!如果匯豐在其中祇佔3%權益,無論如何不該由匯豐來孭這個大包袱?
 
        經過一系列的撥備,匯豐現在的一級資產儲備 (TIERI) 已跌至9%,再跌1點,就低於證監的要求了,所以給予人的感覺是匯豐隱瞞了一些什麼事,它的處境不妙。
 
        我所以一而再,再而三批評匯豐,是因為很多港人對它有一種迷信,在這裡祇是提醒朋友們,如果持有匯豐,應該加倍小心。
 
                                                                                       
                                好!