雜談

        「重新評價內銀股」

        05，06，07年最大規模的內地銀行股陸續以H股的形式來香港上市，當時我極之看好這些內地銀行股，特別是被稱為「四大」的工商銀行、建設銀行、中國銀行及交通銀行，因為在世界各國的經濟發展歷史上，祇要GDP高速增長，處於經濟核心地位的大銀行都是盈利高速增長，股價也高速增長。

        我自己的投資主力也是這四大銀行，由於交通規模較小，很早就沽出了交通，集中在三大銀行。這三大銀行的盈利也很不錯，早幾年盈利增速每年達30 – 40%，就是最近一次業績宣佈，盈利也都有近20%的增幅。但見過08年的高價後，盡管業績宣佈年年都好，但股價卻逐級下跌。工商、建設上市已來迄今尚有升幅，中國銀行現在股價 (執筆是10月5日) 剛回到上市價，P/E從高峰時30多倍，跌至現在不到6倍，這樣的情形當然是令人費解的。

        內銀的股價在A股市場不振，當時有一種解釋，說是股本金額太大，炒家炒不動，因此受到炒家忽視，這是一種似是而非的說法，因為優質股一定有好價錢，炒家可以短期左右股價，但長期而言，股價反映本身質素，好股一定有好價。

        曾有一段時間，H股的內銀股價甚至高過A股，說明香港市場上對內銀股的估值高於A股市場上對內銀股的估值。

        從去年 (2011年) 年中開始，爆出了內地市場資金緊張，資金鏈斷裂的消息。接著又爆出地方債務問題，香港的股市評論家開始不信任內銀股的業績報告，他們的看法其實也反映了基金經理的看法，但當時我持不同的看法。我認為中資銀行股不會因壞賬爆煲，因為政府是內銀的大股東，銀行業牽動整個經濟，政府不會將地方債丟給銀行去揹，大銀行的麻煩就是中央政府的麻煩，中央政府一定有辦法解決。這一看法也對，因為在中國，中央政府跟地方政府根本是同一個口袋，不像美國和一些歐洲國家，地方政府有相當的獨立性，要自己解決財政問題，自己揹債，甚至發生地方政府破產的事例，中國實行中央集權，政制上不同，迄今，事實上也沒有發生過地方債爆煲的問題。

        中國的國有銀行，在上市前理論上每一家都破了產，是負資產。當年政府企業發不出工資，就由地方領導打條子，向銀行借，有借無還，整盤賬一塌糊塗。朱鎔基任總理時，整頓了銀行業，清除了壞賬 (政府印鈔買單)，將銀行上市，但無擔保地向地方政府放貸，銀行經理收了人情不合條件的放貸，企業互相擔保，大量向銀行貸款，這些現象都普遍發生，所以現在的財經分析員及基金經理都對內銀的業績抱不信任的態度。

        上次中國央行減息，推行「利率市場化」將貸存款的利率放開一個相當大的幅度，各銀行立即高息搶存款，低息搶貸款，央行規定貸存利率，本來是保護銀行息差，避免銀行間惡性競爭的有效政策，現在利率市場化，難免引起業內競爭，息差會減，直接影響銀行盈利。

        現在國內又有減低銀行派息，保留資金，增強資本的說法，如果真的實行，支持內銀股價的最後一個因素都變質了，所以對內銀股應該重新評價。

        它們賺大錢的時候股價都不升，如果盈利減少，派息減少，它們的股價會怎麼樣呢？